根据瑞士信贷发布的2018年全球财富报告，中国净金融资产在百万美元以上的高净值人士数量已经先后超越了英国、德国和日本，仅次于美国（图1）。但从高净值人士的分布看，中国仍然具备较大的“追落后”空间。全球拥有百万美元以上净金融资产的富豪中，41.2%来自美国，几乎占据了半壁江山，中国虽然排名第二，也只拥有8.3%的富豪群体（图2）。从绝对人数上看，美国高净值富豪人数是中国的5倍左右。

　　中国高端私人财富的增长为何放缓？

　　尽管已经拥有如此庞大的高净值人群，但由于中国经济增长的速度仍然显著快于全球主要经济体，瑞士信贷预计中国的富豪人群未来仍将在如此庞大的基数上实现高增长，未来5年的年均复合增速能够维持在10.2%，也是前十大市场中唯一能够实现两位数增长的国家。

　　但从最新数据看，中国财富管理市场的增长似乎遇到了一些波澜。根据中国招商银行(36.210, -0.16, -0.44%)和贝恩资本联合发布的《中国私人财富报告》，2016~2018年中国个人可投资资产年均复合增速为7.3%，这是2008年以来增长速度第一次降低到两位数以下。

　　除了整体规模增长放缓外，我们看到一些结构性的变化，最高端的高净值人群资产增速放缓尤其明显，这一点从中国最大的零售银行——招商银行披露的分层客户数据也能够得到印证。从2009年开始，招商银行旗下高端私人银行客户的财富增长速度持续领先整体零售客户平均水平，但在2018年，私人银行客户资产规模增速放缓到7%，第一次跌破两位数，也低于所有零售客户资产规模增速的10.3%。2008年全球金融危机以来第一次，高净值人群财富增长速度慢于零售客户平均水平。

　　高端私人财富的增长为何放缓？房地产市场价格涨幅的放缓和资本市场的不景气是核心原因。房地产市场在2018年运行情况疲弱，作为中国过去保值增值最好的私人财产，重点城市，特别是一线城市的房地产价格涨幅似乎疲态已现。根据中国国家统计局数据，100个重点城市住宅价格在2018年涨幅仅为5.1%，其中北上广深四个一线城市平均仅上涨了0.4%。股票市场表现更是欠佳。境内A股主要指数继2017年相对跑输后，在2018年持续表现不佳，上证综指和深证成指全年分别下跌34.4%和24.6%，大幅落后于全球主要资本市场。由于大多数高净值人群均持有境内上市公司股本证券，A股的持续熊市使得这部分高净值人群身家缩水明显。

　　旧的创富模式正在被颠覆

　　随着中国经济结构转型的持续推进和金融市场制度改革的深化，传统的创富模式正在成为过去式，2018年可以看作中国创富新时代的“元年”。

　　在过去相当长的时间里，中国的私人财富创造，主要依托于股权和房产的升值，即资本红利和土地红利，这尤其是中国高净值人士财富积累的主要模式。但我们认为，两大结构性变革正在彻底颠覆旧的创富模式：

　　一方面，我们认为房地产扮演“造富机器”的年代已经成为过去时。可以说，房地产已经成为中国老百姓(59.000, 1.53, 2.66%)最重要、性价比最高、投资体验最好的投资工具，持续上涨的房价帮助房地产行业的投资者和投机客们赚得盆满钵满。同时，地产行业的高景气度已经帮助一大批地产开发商快速成长，其中，大量的民营房地产企业家快速积累了个人财富，成为中国超一线的富豪。根据胡润百富榜，中国前二十大富豪家族中有6个依靠房地产业务发家。

　　但我们认为房地产这一轰鸣多年的创富机器已经失去了动力。中国的政策制定者表现出前所未有的坚定态度，以摆脱中国经济对房地产市场的高度依赖。此外我们认为，中国城镇化速度最快的阶段已经过去，截至2018年底，按照城镇人口占比口径计算的中国城镇化率已经达到59.6%，虽然未来仍有提升的空间，但预计将是以重点城市人口占比的进一步提升为主，预计未来房价的走势将发生较大分化，房价持续上涨的信仰也将被逐步打破。

　　另一方面，资本红利将成为优质企业的专属。中国的资本市场过去表现出明显的供给受限，因此，企业上市本身就是一个难度较大的任务，上市公司形成了独特的“壳资源价值”。中国的金融监管部门正在加快推进资本市场相关改革，加大对直接融资渠道的支持力度。随着科创板带来发行上市制度的完善和退市制度的改革深化，中国资本市场的新陈代谢机制已经逐步建立起来，这将彻底改变中国资本市场的生态，经营不善的企业将逐步被资本市场淘汰，壳价值将不复存在。未来好企业和差企业之间的差距将被逐步拉大，资本红利将成为优质企业的专属，并不是所有的民营企业家都能够通过简单的募股上市，成为富豪。

　　财富管理机构如何赢得先机

　　虽然中国整体财富管理市场，特别是高净值和超高净值人群的数量仍然将维持高速增长，但对于财富管理机构来说，客户群体正在发生革命性的变革，旧的创富模式正在逐步成为历史，未来能够更快变革、真正做到“Followthemoney”、最好地满足客户变革中需求的财富管理机构，才能更好地赢得先机。

　　首先，“创富”人群未来面临财富和企业传承的烦恼。

　　根据不完全统计，在中国500强富豪榜上榜者中，55岁以上的富豪已经超过60%。可以合理预计，未来十年，这些中国的一流企业家都将面临对企业下一步经营管理的考虑，企业传承和接班人培养、选择，将成为这些民营企业家的第一要务。

　　对于民营企业家而言，如何在“二代接班”与职业经理人之间做出选择，如何选择合适的继任者，如何设计合理的机制保证企业的持续发展与内部组织人事关系的协调和谐，这绝非易事。

　　我们认为，与传统的财富管理需求有所不同，对于企业家而言，在面临家族企业传承时，其需求呈现出明显的多层次、立体化特征。对于私营企业家而言，很难将其创立、经营一生的事业与其私人财富完全割裂开，从某种程度上说，实现这些私营企业家财富的保值增值，最好的方式就是通过培养好的接班人，建立完善公司治理结构，在战略上为新的管理者出谋划策，从而为企业实现顺利接班后的二次起航起到保驾护航的作用。因此，对于财富管理机构而言，并不能单纯将着眼点放在家族财富的保值和增值上，而是更加立体、全面地考虑民营企业家的需求，提供一揽子解决方案。

　　除了传统超高净值客户在财富和企业传承方面的需求，我们认为随着中国产业结构的变革和公司治理模式的日趋成熟，一大批“新富”阶层有望顺应而生。

　　一方面，随着产业变革和升级，更多代表新兴经济的产业，将有望诞生越来越多的富豪。从中国的富豪排行榜可以看到，随着互联网时代的兴起，阿里、腾讯、小米、网易等多家互联网公司创始人上榜，跻身中国顶尖富豪。

　　对于这类新兴富豪，由于他们多数来自新经济产业，因此风险偏好通常显著高于来自房地产、制造业等传统经济产业的富豪，通常能够接受更加复杂的金融投资产品，也更加偏好高风险资产，除股票外，包括风险投资、另类投资等也通常是他们的兴趣所在。此外，这些新兴产业的富豪通常较为年轻，例如互联网行业的上榜富豪平均年龄在47.3岁，他们目前并没有直接的财富传承的需求，而是将更多精力放在更多财富的创造上，这也是他们与传统产业富豪的显著差异。最后，互联网行业的背景使得他们更加青睐金融科技，通常要求财富管理机构能够提供更加便捷和嵌入高科技元素的服务。

　　另一方面，随着中国的公司治理制度逐步建立和完善，我们预计将有越来越多的企业中高层管理人员，凭借股权激励等相关计划，跻身富豪阶层。

　　事实上，从《中国私人财富报告》提供的财富来源结构看，创富一代企业家的占比在过去两年下降了5个百分点，而二代继承者占比同样下降了1个百分点，与此形成鲜明对比的是企业中高层管理人员，在高净值人士中的占比从2017年的29%环比提升7个百分点到36%，已经和创富一代企业家的占比相当。

我们预计，企业中高层管理人员未来在整体高净值人士中的比例还将进一步提升，民营企业更加完善的公司治理结构和国有企业的薪酬激励体制改革将成为背后的两大最重要推手。

　　在创富一代的民营企业家选择企业传承接班人时，有一种考虑是可以选择职业经理人接班，进而将企业的所有权和经营权进行分割，但为了绑定职业经理人和企业发展的利益，通常会通过股权、期权等方式激励职业经理人。

　　此外，随着中国在国有企业改革方面的动作逐步步入深水区，预计在管理激励机制上的变革将成为未来的大趋势，将有更多国企中高层管理者成为高净值人士。

　　企业中高层管理人员整体风险偏好略低于创业企业家，他们通常更加注重风险控制和减少波动，此外对于流动性管理的要求也较高，由于他们通常拥有上市企业的股权、期权等金融工具，因此多数投资需求与资本市场相关。最后，这类客户通常更加依赖财富管理机构的专业投资建议，这也是机构化理财可以大力拓展的核心客群之一。